来源：格隆汇
机构：天风证券
评级：买入
目标价：8.38港元
事件：以现金与股权转让方式收购中航直升机%股权
10月12日晚公司发布公告，已与集团、天津保税投资签署框架协议，收购中航直升机有限公司%股权，且拟以现金、股份等方式进行支付。完成后，集团通过中航科工等平台持股中直比例将从34.77%升至59.67%，且不发生实际控制人变更。科工本次收购的中航直升机是中直的二股东，也是集团直升机板块全部资产所归属的二级子公司。该次收购预计将较大幅度增厚科工的收入与利润，仅考虑其持股中直的比例就将增至24.9%，将增厚科工1.13亿元净利润（从中直17年报计算得出），考虑到中航直升机具备哈飞、昌飞等多项资产，科工利润增厚口径将进一步扩大。
集团直升机制造骨干企业，昌飞与哈飞集团控股股东
中航直升机于年1月8日由航空工业集团与天津市*府共同组建，注册资本80亿元，资产总额约亿元，其旗下子公司主要包括哈飞集团（控股比例97.89%）、昌飞集团（%全资控股）等。中航直升机主营业务包括直升机制造业和通航运营业，主要从事直升机、轻型多用途飞机、复合材料、风电设备等的研制开发，已批量生产销售了直5、直8、直9、直11、H、H、EC和HC等多种型号直升机，同时具备转包生产多种航空零部件的能力。目前，中航直升机已经具有了从1吨到13吨的多个直升机研制平台。本次收购中航直升机符合*民融合发展战略以及公司直升机产业发展战略规划，并将有利于集团直升机业务的发展。
两大前瞻指标/研发成本增长较显著，公司全年业绩释放可期
8月23日晚公司发布半年报，上半年收入.5亿元RMB，较上半年.50亿RMB（经重列），同比+3.58%；权益持有人应占溢利5.98亿RMB，较上半年5.52亿RMB（经重列）同比+8.33%。为了分析并预测公司未来业绩趋势，我们设计了两大代表未来收入与现金流预期的指标：A指标=收入+存货+预付账款、B=应收账款+应收票据。通过计算我们得出，上半年公司A指标为8.07亿RMB，同比+22.05%；B指标为1.92亿RMB，同比+14.42%，两指标均保持稳健增长。此外，从研发成本来看，公司H1研发成本为8.16亿元，同比增长21.02%，未来公司毛利率增长可期。我们预计，随着公司现有订单的释放及相应回款的优化，全年营收望保持稳健增长，现金流情况亦有望出现较大改善。
仅四家A股子公司溢价率即近40%，相比A/H股双上市公司仍偏高
从公司本身溢价率看，公司旗下共有4家A股上市子公司，分别为中直股份、中航光电、中航电子、洪都航空，另持股哈航集团等中航工业旗下优质资产，根据我们的计算，目前4家子公司溢价率为39.6%。根据公司年报公布的数据我们计算得出，流入科工的四家子公司利润总额为7.7亿元，仅占科工总利润的63.0%。从利润角度，若科工旗下全部资产均能充分定价，A股实际溢价率应在(1+36.6%)/63%-1=.83%的高水平；假设50%被充分定价，实际溢价率亦在(1+36.6%)/([(1-63%)*50%]+63%)-1=67.6%。港股唯一*工板块航空央企，首批2家全流通稀缺试点之一
科工是我国在港股上市的唯一*工板块航空股，亦是中国领先的直升机/教练机/通用飞机制造商。5月公司正式纳入全流通首批试点，目前已公布的两家为联想控股（.HK）与中航科工。我们认为，本次全流通试点将有望配合国家高端制造发展战略，集中发展高新自主可控企业，以资本市场为切入点引导经济脱虚入实。作为首家央企全流通试点，同时为海外仅有的航空国有高端制造企业，作为港股“红筹”，公司稀缺性凸显。
盈利预测与评级：维持业绩与估值判断，预计18-20年收入为\\亿RMB，净利润14.29\17.49\22.29亿RMB，对应EPS为0.24\0.29\0.37RMB/股，18PE预期维持30.82x。根据8月24日HKD0.汇率，算得18年目标价8.38港元/股，维持买入评级。
风险提示：股权转让进度不及预期，整机业务增速放缓，港币升值风险。